El escenario macroeconómico que enfrenta la economía chilena ha sufrido cambios importantes desde el Informe de Política Monetaria (IPoM) de diciembre. El terremoto y maremoto de fines de febrero tienen implicancias sobre el crecimiento y la inflación, tanto en lo inmediato como a mediano plazo. A su vez, el primer cierre anual de las Cuentas Nacionales para el 2009 y los datos del período previo a la catástrofe daban cuenta de una actividad y demanda interna que crecían a un ritmo superior al previsto.
La evaluación preliminar de estos antecedentes configura un entorno macro económico en que las holguras de capacidad se han estrechado y la convergencia de la inflación a la meta se dará con mayor rapidez que lo antes previsto. Todo ello con un nivel de incertidumbre mayor al que prevalecía previamente. Los datos acumulados desde el cierre estadístico del IPoM de diciembre apuntaban a que la tendencia de recuperación de la actividad y la demanda interna prevista no solo se materializaba, sino que además lo hacía a una velocidad mayor que la esperada. El PIB cayó 1,5% en el 2009, cifra menor que el descenso de 1,9% estimado en diciembre.
En el segundo semestre del año la economía creció a una velocidad anualizada del orden de 6%, lo que implicó una brecha de capacidad menos abierta que lo estimado en diciembre. La información del período previo al terremoto y maremoto señalaba una prolongación del mayor dinamismo de la actividad y la demanda interna.
Junto con lo anterior, el escenario internacional relevante se volvió más benigno y las condiciones financieras internas comenzaron a mostrar una progresiva mayor normalidad, con colocaciones aumentando mes a mes, tasas de interés en niveles bajos y condiciones crediticias que, al cuarto trimestre del 2009, indicaron una mayor expansividad respecto del trimestre anterior.
La inflación anual del IPC retornó a valores positivos antes que lo previsto en diciembre. Las medidas subyacentes, en particular el IPCX1, siguieron con variaciones mes a mes reducidas. El tipo de cambio, con vaivenes relevantes, se ubicaba a fines de febrero en niveles superiores a los observados en el IPoM de diciembre. El mercado laboral también mostró una recuperación, con un incremento del empleo y una recomposición por tipo de ocupación.
Las presiones de costos, más allá del ajuste metodológico en la medición de los salarios, no mostraron un cambio relevante en sus tendencias. La sola suma de estos antecedentes daba cuenta de un escenario de mediano plazo en que las presiones inflacionarias y la inflación serían más altas de lo previsto en diciembre (Recuadro: Cambios en el escenario macroeconómico
entre diciembre y febrero)
2008 2009(e) 2010(f) 2011(f)
Términos de intercambio -16,1 4,1 12,5 -5,6
PIB socios comerciales (*) 3,0 -0,8 4,0 3,8
PIB mundial PPC (*) 3,0 -0,6 4,3 4,4
PIB mundial a
TC de mercado (*) 1,9 -1,7 3,5 3,5
Precios externos (en US$) 12,2 -6,1 3,7 3,0
(niveles)
Precio del cobre BML
(US$cent/lb) 316 234 310 290
Precio del petróleo WTI
(US$/barril) 100 62 82 85
Precio paridad de la
gasolina (US$/m3) (*) 739 471 635 649
Libor US$ (nominal,
90 días) 2,9 0,7 0,4 2,0
(*) Para un detalle de su definición ver Glosario.
(e) Estimación.
(f) Proyección.
Fuente: Banco Central de Chile.
En este contexto se produjo el terremoto y maremoto. Sus efectos en el escenario macroeconómico son relevantes para la evaluación de la conducción de la política monetaria. En primer lugar, provocaron una pérdida del stock de capital que impacta la capacidad productiva de la economía y, por consiguiente, afecta la evaluación de las holguras de capacidad, las presiones inflacionarias y la reacción de la política monetaria.
Segundo, están teniendo un impacto en la actividad, la demanda y la inflación en el muy corto plazo, mayormente vinculado a la disrupción de la actividad comercial e industrial. Finalmente, existirá un efecto adicional por los esfuerzos de reconstrucción públicos y privados. El impacto de estos últimos en el crecimiento y la inflación dependerán, entre otros factores, de su magnitud, de la temporalidad con que se implementen, de las fuentes de financiamiento que se utilicen, de la composición y de la focalización del gasto.
Respecto del tamaño de la pérdida del stock de capital productivo, el Consejo estima, como supuesto de trabajo para el escenario base de este IPoM, que el terremoto destruyó el 3% del stock de capital productivo neto de la economía. Esta estimación se basa en el catastro de daños dado a conocer por el Gobierno y la relación histórica entre el valor bruto y el valor neto del stock de capital (Recuadro V.1: Efecto del terremoto y maremoto en el stock de capital).
El Consejo estima que esta pérdida del stock de capital implica que durante este año el nivel del producto tendencial de la economía será entre 1,0 y 1,5% menor al que se consideraba previo a la catástrofe. Respecto del efecto de corto plazo del terremoto y maremoto, su dimensión depende, entre muchos factores, de la participación en el PIB nacional de las regiones más afectadas, de cuál es la composición sectorial de la producción por región y del tiempo de detención de los procesos productivos. En el 2008, la Sexta, Séptima y Octava regiones generaron casi el 16% del PIB nacional, mayormente concentrado en el sector industrial. En cuanto al mercado laboral, entre las tres regiones concentran un quinto del empleo nacional. El Consejo, como supuesto de trabajo para el escenario base de este IPoM, considera que el terremoto tuvo un efecto negativo del orden de 3 puntos porcentuales en el crecimiento del primer trimestre del año.
En el segundo trimestre, considerando una gradual normalización de los procesos productivos, el efecto disminuye a un valor en torno a 2 puntos porcentuales. Este supuesto se basa en un escenario en el que el menor nivel de actividad se concentra en las regiones Sexta, Séptima y Octava, y que afecta principalmente al sector industrial. Se debe considerar que las dificultades provocadas por el terremoto para concretar decisiones de gasto pueden acotar la demanda, siendo probable que en el corto plazo se observe algún efecto sobre el nivel de consumo y de existencias. Respecto de la inflación, los problemas en la producción o distribución probablemente provoquen un efecto inmediato al alza en el nivel de precios, el que debería
ser en buena parte transitorio.
Las estadísticas económicas habituales de marzo podrán dar alguna mejor aproximación sobre los efectos de más corto plazo del terremoto y maremoto. En todo caso, debe considerarse la complejidad de una lectura estadística precisa de estos datos. Ello, en parte, por las dificultades y demoras en la recolección de la información que nutre las estadísticas oficiales. De hecho, el levantamiento de información de febrero, que se realizó en marzo, ya evidenció problemas.
En el mediano plazo, la dinámica de la demanda, la actividad y las holguras de capacidad estará vinculada no solo a las consideraciones habituales asociadas al entorno internacional, sino también a la magnitud, composición, temporalidad, forma de financiamiento y focalización del esfuerzo de reconstrucción. Como supuesto de trabajo, el Consejo considera que la mayor inversión que se generará a partir de la catástrofe equivale a cerca de un punto porcentual del PIB en el 2010. Este efecto se concentra en el segundo semestre del año y se ampliará hacia el 2011. Esto contempla tanto la nueva inversión como la reasignación de recursos desde otros proyectos previamente planificados. La concreción de lo anterior se verá facilitada porque su productividad marginal es elevada y porque una parte de las pérdidas del stock neto de capital está cubierta por seguros. En el caso del sector público, de acuerdo con los anuncios del Ejecutivo, el escenario base considera que el déficit estructural del 2009 llegó a 1,2% del PIB y que el balance estructural se alcanzará a fines de la actual administración. Las reasignaciones presupuestarias llegarán este año a US$700 millones, mientras que el proceso de reconstrucción de la infraestructura pública destruida se repartirá en cuatro años. Como supuesto de trabajo, el Consejo considera que el financiamiento de los esfuerzos de reconstrucción públicos y privados será equilibrado entre sus distintas fuentes.
De esta forma, considerando tanto los antecedentes coyunturales previos a la catástrofe como los efectos de este fenómeno en el corto y mediano plazo, el Consejo estima que durante este año el PIB tendrá un crecimiento de entre 4,25 y 5,25%. Este rango es algo menor que el previsto en diciembre. La revisión a la baja del escenario de crecimiento para este año se fundamenta en que los efectos inmediatos del terremoto y maremoto sobre la actividad predominarán sobre el incremento que provocarán los esfuerzos de reconstrucción. De hecho, se estima que, de no haber ocurrido este evento, el ritmo de expansión que venían mostrando la actividad económica y la demanda, junto con el benigno escenario internacional, habrían llevado a revisar al alza el rango previsto para el crecimiento de este año en un punto porcentual.
En el escenario base de este IPoM, la suma de los efectos de la catástrofe, los cambios en los datos coyunturales y otros elementos puntuales llevan a un escenario en que la inflación convergerá a 3% más rápido que lo previsto en diciembre. El cambio en el escenario de inflación de mediano plazo está determinado por el efecto del terremoto y maremoto sobre la capacidad productiva y por la persistencia y magnitud de una eventual contracción del consumo privado.
En el escenario base, la variación anual del IPC superará el 3% en el segundo semestre de este año, ubicándose en torno a 4% por algunos meses. Luego, volverá a oscilar alrededor de 3% durante todo el 2011 y hasta fines del horizonte de proyección relevante, en esta ocasión el primer trimestre del 2012. La inflación anual del IPCX1 tendrá una convergenciamás gradual hacia 3%.
Este escenario descansa también en otros supuestos de trabajo. Por un lado, en que en el largo plazo el TCR será similar a su nivel actual. Esto considerando que, con el nivel del tipo de cambio nominal y las paridades de monedas vigentes al cierre estadístico de este IPoM, el TCR está en valores coherentes con sus fundamentos de largo plazo. También se utiliza como supuesto de trabajo que las presiones inflacionarias provenientes del mercado laboral no tendrán, en general, cambios relevantes respecto de lo que hoyse observa.
Por último, el escenario externo continuará agregando impulso a la economía y las presiones inflacionarias importadas se mantendrán contenidas. Estas proyecciones incorporan el supuesto de que la política monetaria continuará siendo muy estimulativa en los próximos trimestres. Hacia fines del horizonte de proyección, la TPM convergerá a un nivel similar al que arroja la Encuesta de Expectativas Económicas de marzo. No obstante, su ritmo de normalización será algo superior al considerado en esa encuesta.
Como es habitual, el escenario aquí delineado está sujeto a diversos riesgos. Respecto de lo previsto en diciembre, el proceso de recuperación y las perspectivas de desarrollo de la economía chilena no se han visto mermadas por el terremoto y maremoto; no obstante, en el corto plazo los escenarios de riesgo están dominados por la catástrofe. Particularmente relevante es el impacto en el escenario de mediano plazo del impulso de demanda agregada que provoquen los esfuerzos de reconstrucción que se implementen. La magnitud, composición, celeridad, forma de financiamiento y focalización de estos gastos de reconstrucción pueden tener efectos relevantes sobre el escenario base, en términos de la actividad, la inflación y el comportamiento de los mercados financieros. También existen riesgos por el tiempo que tarde
en reestablecerse la normalidad de las actividades productivas y la concreción del gasto de los agentes. Esto tiene incidencia directa en la evaluación sobre el efecto inmediato de la catástrofe en el primer y segundo trimestres. En todo caso, este riesgo se mitiga en parte si se tiene en cuenta que previo al terremoto y maremoto la actividad y la demanda interna ya traían una velocidad mayor que la prevista.
En lo demás, el escenario externo se percibe mejor, aunque persisten algunos riesgos. La situación fiscal en las economías desarrolladas —y en especial en algunos países de Europa— es un tema de preocupación por
sus efectos sobre la percepción de riesgos y el sistema financiero, y lo que ello implicaría sobre la trayectoria de recuperación del crecimiento mundial.
También persisten los riesgos sobre el manejo de los estímulos monetarios, tanto porque su retiro sea más pronto que lo necesario —considerando que los sistemas financieros de algunos países aún se encuentran en una situación frágil— como porque se dé más tarde que lo prudente. Como es habitual, la persistencia de los desbalances globales induce riesgos tanto por la ocurrencia de fuertes movimientos de flujos de capital hacia economías emergentes como por cambios relevantes en la evolución de las paridades de monedas.
La concreción de alguno de estos riesgo tendrá resultados directos para el escenario de crecimiento e inflación nacional previstos. Considerados los elementos descritos, el Consejo estima que el balance de riesgos de mediano plazo para la inflación y el crecimiento está equilibrado. No obstante, en esta ocasión, el terremoto y maremoto hacen que la incertidumbre sea mayor que la habitual, en especial respecto de los registros de actividad de marzo y abril. Por ello, el Consejo considera que el balance de riesgos para la actividad en el muy corto plazo está sesgado a la baja.
El Consejo reitera que continuará utilizando sus políticas con flexibilidad para que la inflación proyectada se ubique en 3% en el horizonte de política.
Abreviaciones
BCP: Bonos del BCCh en pesos
EEE: Encuesta de expectativas económicas
EOF: Encuesta de operadores financieros
IPCB: Índice de precios al consumidor de bienes
IPCNT: Índice de precios al consumidor de no transables
IPCS: Índice de precios al consumidor de servicios
IPCT: Índice de precios al consumidor de transables
FLAP: Facilidad de liquidez a plazo
TPM: Tasa de política monetaria
BML: Bolsa de Metales de Londres
WTI: West Texas Intermediate
Glosario
América Latina: Argentina, Bolivia, Brasil, Colombia, Ecuador, México,
Paraguay, Perú, Uruguay y Venezuela.
CLUX: CLU considerando solo empleo asalariado, y salarios y producto
excluidos sectores asociados a recursos naturales.
CMOX: CMO excluido servicios comunales, sociales y personales, EGA y
minería.
Crecimiento mundial: Crecimientos regionales ponderados por la
participación en el PIB mundial a PPC publicado por el FMI en World
Economic Outlook (WEO, octubre 2009 y actualización enero 2010).
Las proyecciones de crecimiento mundial para el período 2009-2011 se
calculan a partir de una muestra de países que representa alrededor de
85% del PIB mundial. Para el 15% restante se considera un crecimiento
promedio de 3,4% para el trienio 2009-2011.
Crecimiento mundial a TC de mercado: Crecimiento a tipo de cambio de
mercado. Cada país se pondera por su PIB en dólares publicado por el
FMI en World Economic Outlook.
Crecimiento socios comerciales: Crecimiento de los principales socios
comerciales de Chile ponderados por su participación en las exportaciones
totales en dos años móviles. Los países considerados son el destino de
94% del total de las exportaciones.
Exportadores de productos básicos: Australia, Canadá y Nueva Zelanda.
IPCBX: Índice de precios de bienes que excluye combustibles y frutas y
verduras frescas, permaneciendo 48,6% de la canasta total del IPC (en
la canasta de diciembre 2008 era 45,6%).
IPCSX: Índice de precios de servicios que excluye servicios básicos y tarifas
de metro y micro, permaneciendo 34,4% de la canasta total del IPC (en
la canasta de diciembre 2008 era 36,8%).
IPCX: Índice de precios al consumidor subyacente. IPC excluyendo los precios
de combustibles y frutas y verduras frescas, permaneciendo 91% de la
canasta total (en la canasta de diciembre 2008 era 91%).
IPCX1: IPCX descontados los precios de carnes y pescados frescos, tarifas
reguladas, precios indizados y servicios financieros, permaneciendo 73%
de la canasta total (en la canasta de diciembre 2008 era 73%).
IPE: Índice de precios externos relevantes para Chile. Es calculado
considerando los IPM (o IPC, según disponibilidad) expresados en dólares
de los países considerados en el cálculo del TCM y su participación en
el comercio con Chile, excluyendo petróleo y cobre.
IPE-5: IPE considerando los índices de precios de Canadá, EE.UU., Japón,
Reino Unido y Zona Euro.
IPL: Índice de precios en moneda local de economías relevantes para Chile,
implícito en el IPE. Es calculado utilizando los IPM (o IPC, según
disponibilidad) expresados en moneda local de los países considerados
en el cálculo del IPE y su participación en el comercio con Chile,
excluyendo petróleo y cobre.
IREM: Índice de Remuneraciones. Corresponde a un promedio de la
remuneración por hora pagada, ponderado por el número de horas
ordinarias de trabajo.
IREMX: IREM excluido servicios comunales, sociales y personales, EGA y
minería.
PIB resto: Corresponde a los sectores agropecuario-silvícola, industria
manufacturera, construcción, comercio, transporte y comunicaciones,
servicios financieros y empresariales, propiedad de la vivienda, servicios
personales y administración pública.
PIB RRNN: Recursos naturales. Corresponde a los sectores EGA, minería
y pesca.
Precio de paridad de la gasolina: Costo referencial de importación de
gasolina, calculado a partir de cotizaciones de calidades similares a las
vigentes en Chile, en los mercados relevantes (América, Europa y Asia).
Incluye además, flete marítimo, tasa de seguro, arancel y otros.
Resto de Asia: Corea del Sur, Filipinas, Hong Kong, Indonesia, Malasia,
Singapur, Tailandia y Taiwán.
TCM: Tipo de cambio multilateral. Representa una medida del valor nominal
del peso respecto de una canasta amplia de monedas, ponderadas igual
que en el TCR. Para el 2010: Alemania, Argentina, Bélgica, Brasil, Canadá,
China, Colombia, República de Corea, Ecuador, España, Estados Unidos,
Francia, Holanda, Italia, Japón, México, Perú, Reino Unido, Suecia,
Suiza y Venezuela.
TCM-X: TCM que excluye el dólar estadounidense.
TCM-5: TCM considerando las monedas de: Canadá, Estados Unidos, Japón,
Reino Unido y Zona Euro.
TCR: Tipo de cambio real. Representa una medida del valor real del peso
respecto de una canasta de monedas. Se construye utilizando las monedas
de los países del TCM.
Velocidad de expansión: Para el dato mensual, se estima como la variación
anualizada del trimestre móvil de la serie desestacionalizada. Para el
dato trimestral, se obtiene como la variación trimestral anualizada de la
serie desestacionalizada.
Fuente
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